民建黑龙江省委员会

2016年3月7日，习近平总书记提出要求：“黑龙江要奋力走出全面振兴的新路子”。我们领会，总书记强调“冰天雪地也是金山银山”，指出龙江发展的根本出路就是资源变财富；“资源资产化，资产资本化，资本证券化”，金融工具是价值发现的“摇钱树”，资本市场是要素配置的“聚宝盆”。在掌握大量优势资源的国有企业还不能跨过“上市公司门坎”的背景下，最重要的是产权市场化改革；必须引入“第三方”市场化交易方式和手段，“私募产权基金”是实现国有产权流动性和混合所有制改造的最优形式。设立国有资本混改引导基金（以下简称基金），是一项攻坚克难的开创性工作，观之难，行则易，一子中的，满盘皆活。我们拟采取一系列针对性、实操性创新设计，并以问题为导向，提出下一步的工作建议。

一、市场化产权制度改革风险最小、成本最底、收效最好

改革的条件必须覆盖结论，片面“简政放权”的改革路径抓错了“制度药方”。混改首要面对的攻坚难题，就是改革现行“管控合一”的行政化制度体系。主要表现为“权力清单”与“责任清单”左右互搏，产生国企人权、财权、事权不断“越位”、“错位”、“缺位”，是监管者怎么简政放权也改不好的“病根”。

历史证明，推行MBO(管理层收购)或者经营者持股等行之有效的混改举措，市场化首要是解放思想。山西乔家大院，得益于老板与伙计“倒三七”的业绩激励，创造了“汇通天下”的百年繁华，自1755年（清乾隆二十年）以来，舆论鼎沸。回顾我国历次改革成败经验，凡是依托多层次资本市场完成的产权制度创新基本都是成功的，形成出资人、金融市场和公司治理关系的良性互动。四大国有银行的上市，央企的再度崛起，都是借助资本市场的绝地重生。反之，中国民营产业资本的体量和实力现状有目共睹，几轮地方国企改制强硬推行民资“蛇吞象”，或者，一个国资大股东背着一帮“葫芦娃”，留下一地鸡毛，受到国有资产流失的舆论诟病，改革经济成本和政治成本成为不能承受之重。

二、选择基金作为“渐进式”混改载体具有天然合理性

目前，最为有利的条件是，全世界金融资本都急切希望进入中国。通过基金平台投资，让社会资本先“混入”基金，再以基金项目投入国有资本运营公司，事前增设了竞争性投资程序，引导基金引入市场竞争机制，又尽量不触及原来的历史包袱，从而很好的克服了国企原体制机制的弊端。哈尔滨国企资产质量堪忧，上市资源更少，没有绝对的吸引力吸引投资者投入（或混入）。从基金的资本市场属性出发，成立基金的过程本身就是金融市场选择的结果，从根本上理清了，以基金为“投资标的”、以公司为“运营标的”的难题。国资委可以作为出资人代表直接投资运营“基金”；基金从国资委分离出来一部分投资公司职能，间接完成了“管控分离”的任务，基金交易平台成为国资信用体系背书人。

上海、重庆的实证论据，提供可复制的先进经验。无论上海国资委分别新设了“国盛”、“国际”两个持股平台，还是重庆渝富模式，形式不同，实质都是先引入资本市场交易环节，选择参与各方在体制内的最大利益“公约数”，从而可能形成“渐进式”改革格局。对于投资者而言，原始国有资产质量投资吸引力较小，但是，基金投资的间接持股平台回报高效稳定，甚至可以具备上市资质，基金平台改变了社会资本不愿投资、害怕混合的预期。

三、设立国资混改引导基金的具体运营建议

（一）引入国企经营团队，作为基金一般发起人（GP）

实施国企混改的终极目标，就是为了解决信息不对称、监管者缺位的问题；希望通过引入多元化、多种所有制资本，能够切实履行出资人监管责任。按照我们的设计，所有新增投资必须在国资委的主导下，通过基金渠道运作。国企经营者作为基金一般发起人，尤其是管理层必须投入“真金白银”，经营者由被监管的“打工仔”变成“主人”，何须监管，出资人、投资运营公司、项目经营者利益高度一致，发挥了最大的能动性，在机制上彻底突破了参与各方混改动力不足和绩效激励不足的问题。根据基金约定，经营者作为“劣后级”投资人，管控风险，托底保证基本收益，对赌超额收益。国企风险仅限于基金投资份额，安全可控，收益却可能被放大若干倍。从我们目前了解的情况看，所有国资“劣后级”投资人至少发挥1：8的“乘数效应”，不但没有发生过风险，几乎全部取得高收益。  

（二）以业绩增量改革，“对赌”国资价值增值

必须指出的是，基金发起人及其募集的社会资本，首先投入项目业绩增量部分，暂时不触及国资存量。遵循“边际增量混改”原则，引导基金通过与社会资本、国有资产投资运营公司就投资业绩进行“对赌”操作，回避了“国有资产流失”的舆论大帽子。新设的基金平台只对国资经营权增值部分（或者称经营收益权）进行交易，用于经营班子激励、管理层收购、职工持股、多元投资主体进入等，逐步把被社会资本认可的国有资产装入国有资本投资运营公司，再通过国有资产运营公司逐级逐步完成有效存量转移。边际增量改革为混改和证券化实施进程注入了源源不断的市场化动力，国资委作为“出资人”的功能定位在这一过程中得以重建。通过“增量混改”理顺投资与运营的关系，实现由管理资产存量到服务信用增量的脱胎换骨的机制转换，“大国资”战略逐渐清晰。

（三）设置伞形基金结构，国资委享有超额收益

国资委既需要引领投资方向，又需要规避投资和经营风险。拟以国有产权上缴收益为基础，对国内外金融资本定向募集，统筹设立封闭式国企混改引导基金。国资委相对控股金融投资引导基金，下设并购、资产管理、产业投资、创业投资等若干伞形子基金。基金采取股债结合的投资方式动员社会化资本，预计基金初期规模100亿元，5年内完成500亿元募集规模。基金将充分调动政府和市场两方面资源，国资委和券商机构共同承担基金管理人的角色，担任基金“一般合伙人”（双GP）。通过基金合约的设计，GP需要投入的资金量很小，一般为基金份额的1-2%，国资委预计投入1-5亿元就能控盘；如果不愿意承担运营风险，许多偏好高风险的社会资本完全愿意替代国资委出资；国资委甚至可以只是持有极少量“金股”，起到引导交易的作用足矣。但是，通过基金平台的运作，国资委将坐拥存量国有资产的增值收益。

（四）执行项目合伙制，最大限度发挥资金效率

为发挥国资最大资本整合效率，解决一股独大、监管缺位、投资效率底下等问题，执行基金项目合伙制。基金拟采取有限合伙的组织形式，国资委挑选的合意投资人担任基金有限合伙人（LP）。LP采取资金认缴制，平时预留基金份额，不实际占用资金，项目需要时，马上组织合伙人全力投入。执行项目合伙制，从根本上解决了国企两大难题，一是，项目是投资人按照市场化竞争原则共同优选出来的，规避了国资委无法对项目价值进行市场化评价的“盲点”；二是，国企一旦选好高回报的好项目，可以直接得到一致行动人大量股权投资。